Wochenbericht 5

Investmentcase Osmanisches Reich

Genug der schlechen Presse? Ist die Türkei trotz oder gerade wegen ihrer unverkennbaren Probleme ein Investmentkandidat für 2022?
Gemessen an der Volatilität, die die Nasdaq in der vergangenn Woche abgeliefert hat, ist die Türkei ein Hort der Stabilität.

Stuttgart, 5. Februar 2022.

Bis 2014 bekam man/frau an einer Wechselstube in Istanbul weniger als zwei Lira für einen US-Dollar. Dann begann die Lira abzuwerten. Heute sind 13,5 Lira für einen US-Dollar auf den Tresen zu legen.

Inflation ist eine Störung volkswirtschaftlicher Prozesse, die zu Wertverlusten führt.
Preise für Vermögenswerte steigen langsamer, als Verbraucherpreise. Im Ergebnis müssen Kapitalisten in Gestalt von Aktionären nominelle Wertverluste hinnehmen. Das zeigt sich am Preisverlauf des MSCI Turkey (in Euro) in Relation zum EuroStoxx 50.

Abbildung 1: Preisverlauf de MSCI Turkey (blau) und des Eurostoxx 50 (schwarz) im Vergleich

Trotz der Währungsturbulenzen im Jahr 2021 hat sich der Preis des MSCI-Turkey kaum mehr verändert.

Entweder, börsennotierte Unternehmen haben sich vollständig von den Effekten der türkischen Geldpolitik entkoppelt, z.B. indem sie in Dollar oder Euro bilanzieren, oder sie haben ihre Abhängigkeit vom lokalen Markt hervorragend gehedgt.

Es gibt eine dritte Möglichkeit. Die Türkei könnte auf der Schwelle einer disruptiven Entwicklung stehen. Es geht nicht um die Abwahl des Möchtegern-Sultans im Königspalast in Ankara. Hieronymus schließt eine ökonomische Disruption nicht aus.

Vorlage der Überlegungen ist ein Abriß in der Schumpeter-Kolumne im Economisten. Dort werden zwei nicht börsengelistete Unicorn-StarUp’s porträtiert: Trendyol und Getir. Sie sind nicht börsengelistet und trotzdem mit geschätzten 16,5 und 12 Milliarden Dollar deutlich mehr Wert, als die börsennotierten Bluechips ( Erdemir, das größte Unternehmen, ist 5,7 Mrd. $ Wert ). Trendyol ist das türkische Alibaba ein Online-Marktplatz für den arabischen Raum. Alibaba ist der größte Gesellschafter. Trendyol ist eine Superapp, die den gesamten Einkaufsvorgang auf einer App abwickelt und den Nutzer mit allerlei Incentives immer wieder auf die Seite lockt.

Getir ist ein Lebensmittellieferdienst mit einem Sikicon-Vallay-Buisnessmodell: Marktpenetration um jeden Preis, die Gewinnerzielung steht hinten an. Konsequenterweise expandiert Getir aggressiv in Europa und den USA, anstatt sich auf seinen türkischen Lorbeeren auszuruhen.

Schumpeter macht seine Leser aufmerksam auf die Rahmenbedingungen des Aufstiegs der beiden StarUps: Repressionen von Staat und Mißmanagement, Corona-Pandemie, Währungsturbulenzen und Hyperinflation (aktuell: 49%). Der Erfolg beider Firmen könnte ausstrahlen und die Geschäftspraktiken überall nachhaltig verändern.

Geopolitik spielt der Türkei zusätzlich in die Arme. Damit die Türkei weiterhin gegen Teheran vorgeht, finanzieren die Emirate das Handelsbilanzdefizit. Europa hält trotz eklatanter Demokratiedefizite an seinen Hilfszahlungen fest, damit die Bindungen an Moskau nicht enger werden.

Die Türkei ist auch ökonomischer Corana-Gewinner: Das niedrige Lohnniveau in Verbindung mit einer befriedigenden Ausbildung der Arbeiter macht das Land für europäische Firmen attraktiv als Ersatzstandort für straffere Post.Pandemie-Lieferketten.

Vor diesem Hintergrund erscheint ein strategischer Aufbau einer Anfangsposition in den MSCI Turkey gar nicht so abwegig.

Dies ist binnen Kurzem der zweite positive Ausblick für einen Schwellenstaat (siehe Gesucht: sichere Erträge!). Die Türkei ist heute in einer vergleichbaren Situation, wie Chile im vergangen Juli/August. Die ökonomischen wie politischen Unsicherheiten überwiegen. Im Falle Chiles ging die Saat letztlich auf. Die Chancen stehen gar nicht so schlecht, dass sich dies in der Türkei wiederholt.

Zinserhöhungen: BoE + EZB

Die Bank of England legte am Donnerstag vor: 0,5 % ist der neue Leitzinssatz.
Die letzte Leitzinserhöhung hatte die Notenbank erst im Dezember verkündet. Es ist das erste Mal seit 17 Jahren, dass in zwei aufeinanderfolgenden Sitzungen die Leitzinsen erhöht wurden. Pikant: vier der neun Mitglieder des Entscheidungsgremiums stimmten für eine Anhebung um 0,5 % auf 0,75 %.

Wen wundert es, wenn die Finanzmärkte nun auch in der Eurozone mindestens zwei Zinserhöhungen in diesem Jahr einpreisen, einige sogar noch mehr. Der Euro kletterte Zeitgleich mit der Zinserhöhung in London um mehr als einem Cent auf 1,14 pro US-Dollar.

An den Aktienmärkten hinterließ dies interessanterweise kaum Spuren. Die erwartete Zinsdifferenz zwischen den USA und Europa bleibt weiterhin hoch, die Finanzierungskonditionen vergleichsweise günstig.

Hinzu kommt eine Wahlprognose des Economisten, der Macron eine 83 prozentige Chance auf eine Wiederwahl im Mai zuspricht. Die politischen Risiken innerhalb der EU sind nach der Entscheidung einer Fortsetzung der Regierung Draghi in Italien und dem klaren Wahlsieg der Sozialisten in Portugal gering, wie nie.

Turbulenzen an der Nasdaq

Abbildung 2: Preisverlauf des Nasdaq 100 (6 Monate)

Das obige Chartbild gibt nur die halbe Wahrheit wieder. Die 100 größten Aktien der Nasdaq haben auf Sicht von 6 Monaten unter großen Schwankungen »Wasser getreten«. Die Intraday-Preisveränderungen in dieser Woche sind jedoch außergewöhnlich.

Es beginnt mit Facebook, das sich nun Meta nennt.

Der Wertverlust von 232 Milliarden Dollar an nur einem Tag sagt viel über die absurden Bewertungen der Internetmonopolisten aus.

Die obige Liste zeigt, dass die Nasdaq-Werte bereits in der Vergangenheit regelmäßig Opfer größerer Verkaufswellen waren. Bislang haben sie sich jedesmal wieder erholt – und mehr. Wir haben trotz unserer sehr skeptischen Haltung zu dem Konzern deshalb eine kleine taktische Position aufgebaut.

Noch extremer erging es Snap. Das Unternehmen hinter der populäre Photo-Chat-Software war bei Spekulanten wie Investoren in Ungnade gefallen. Der Aktienpreis hat sich seit September 2021 halbiert. Nachdem Facebook am Mittwoch seine Quartalszahlen präsentierte, fielen auch Snap (-23 %) und Pinterest (-10%) bis zum Handelsschluß.

Dann präsentierten beide ihre Zahlen, die im wesentlichen den Erwartungen entsprachen. Am nächsten Tag handelte Snap mit einem Preisaufschlag von 50 Prozent, Pinterest immerhin noch mit 28 %.

Selten waren die Aktienmärkte so nervös!

Dieses Muster setzte sich bei Ford und Amazon fort.

Ford

Am Donnerstag nach Börsenschluß legte Ford seine Quartalszahlen vor: Im Q4 konnte das operative Vorsteuer-Ergebnis um 19 Prozent 2 Mrd. $ verbessert werden. Der Ertrag pro Aktie: 0,26 Ct. Hier ist als Sondereffekt die Abspaltung von Rivian, dem ehemaligen Joint-Venture mit Amazon enthalten. Die »Analysten« hatten deshalb einen Ertrag von 0,45 Ct. pro Aktie erwartet. Hieronymus nimmt an, dass das Ford-Management die Sondereffekte genutzt hat, die Bilanz von Altlasten zu befreien. Das Ergebnis ist optisch immer noch gut und bereitet den Bühne vor, für exzellente Ergebnisse in den Folgequartalen.

Abbildung 3: Preisverlauf der Ford-Aktie

Für das Jahr 2021 berichtete Ford einen Ertrag von 17,9 Mrd. $, darin sind 11 Mrd. für den Verkauf von Rivian enthalten.

Ein Faktor für die aktuell höhere Bewertung des Autobauers ist eine höhere Bewertung der Pensionsvorsorge. Diese Komponente ist zinssensitiv und der Hauptgrund, weshalb die Aktie seit dem Jahreswechsel um ein Viertel an Wert eingebüßt hat. Auch hier sollte der Preisdruck allmählich abebben.

Für 2022 erwartet das Management einen Ertragszuwachs von weiteren 15 bis 25 Prozent, entsprechend einem Jahresüberschuß von 11 bis 12,3 Mrd. $.

In den USA können PKW derzeit ohne die sonst üblichen Rabatte verkauft werden. Durchschnittlich kostet ein ausgelieferter Ford-PKW (oder PickUp) 40.000 $. Die Nachfrage wird durch staatliche Subventionen für heimische Fabrikate angeheizt. Die Produktion kann wegen gespannter Lieferketten kurzfristig nicht erhöht werden.

Neben den Zinerhöhungen ist deshalb eine starke Konjunktur in Asien das aus Investorensicht größte Preisrisiko. Dann würde die derzeitige Knappheit bei Erstzulassungen vorbei sein. Die Firmen würden zwar mehr Autos verkaufen, die Profitabilität lässt jedoch dann wegen nachlassender Preismacht nach. Zudem steigen in diesem Fall die Lohnkosten weiter.

Die Charttechnik zeigt eine Trend-Unterstützung bei etwa 16 $ po Aktie. Auf diesem Niveau haben wir einen Stillhaltertrade aufgesetzt. Weiter Abgaben würden angesichts eines erwarteten Absatzzuwachs von 15 % in den USA in 2022 überraschen.

Amazon

In Erwartung enttäuschender Quartalszahlen ist die Amazon-Aktie am Donnerstag von 3.000 $ auf unter 2.800 $ gesunken. Nach Handelsschluß veröffentlichte das Management
die Q4-Zahlen. Binnen Sekunden sprang der Wert auf 3.100 $. Am Freitag ging Amazon bei 3225 $ sprichwörtlich die Puste aus.

Zurück bleibt ein unschöner Spike auf der Preisunterseite.

Abbildung 4 : Preisverlauf der Amazon-Aktie

Tatsächlich ist die Aktie zum Wochenschluß auf Jahressicht 4,2 % im Minus. Das hat natürlich Gründe.

Der Wichtigste: Das KGV beträgt 60! Das ist – wenn überhaupt – nur bei einem stark wachsendem Unternehmen gerechtfertigt. Amazon ist aber kein Wachstumswert (mehr). Das Ertragswachstum entspricht mit 9 % den Markterwartungen. Für 2022 erwartet das Management – trotz eines Preisaufschlags von 17 % für den Prime-Service – nur eine weitere Steigerung von 3 bis 8 %, weniger als die Markterwartung von 11 Prozent Es gibt keine Gründe für weitere Preisaufschläge.

Das Unternehmen berichtet zwar von hervorragenden Margen im Cloud-Geschäft. Auch dort ist die Konkurrenz jedoch Gnadenlos. SAP enttäuschte in der Vorwoche genau in diesem Segment. Google versucht mit massiver Quersubventionierung aus dem Werbegeschäft hier um jeden Preis zu expandieren. Die ausgewiesenen Margen von 40 Prozent in der Sparte AWS sind deshalb keinesfalls in Stein gemeißelt.

Der Wert profitiert allein von der Macht passiver Investments, die große Unternehmen stützen. Unabhängig von der Bewertung und rationalen Ertragserwartungen.

Ressourcen

  • Ford Posts 2021 Strong Profit, Gives Upbeat Outlook for 2022; Wallstreet Journal, 4.2.2022, Seite B3
  • Amazon.com Flexes Its Pricing Muscles, Wallstreet Journal, 4.2.2022, Seite B12
  • A tale of tow surprisingly different Turkish tech giants, Schumpeter, Economist, 5.2.2022