Wochenbericht 3

Gesucht: sichere Erträge!

Lieber der Spatz in der Hand, als die Taube auf dem Dach, sagt der Volksmund. Die Pandemie ist vorbei, der staatliche Geldsegen auch. Zeit, Investments auf ihre Werthaltigkeit zu prüfen. Technologie und Nachhaltigkeit sind Pfui. Chile ein Hoffnungträger.

Stuttgart, 22. Januar 2022.

Seit dem Frühjahr 2020 prägten zwei Narrative das Handeln an den Finanzmärkten. Zum einen garantierten Zentralbanken und Finanzminister eine üppige Versorgung der Gesellschaft mit Liquidität. Zum anderen öffnete die Pandemie die Türen für irreversible Veränderungen unserer Lebens- und Konsumgewohnheiten. Beides waren Incentives zum Aufbau risikobehafteter Positionen.

Nun neigt sich die akute Phase der Pandemie ihrem Ende entgegen. Die beiden Narrative stehen vor ihrer Nagelprobe.

Die Gewissheit einer fortgesetzten verantwortlichen Liquiditätsversorgung durch die Notenbanken wird durch die stetig steigende Inflation in Frage gestellt. Auf der FED lastet ein erheblicher politischer Druck, die wahrgenommene Inflation bis zum Sommer deutlich zu reduzieren. Zu viele und zu schnelle Zinsanhebungen sind in der öffentlichen Wahrnehmung weniger schädlich, als unbeteiligtes Zuschauen, wie die Inflation immer weiter steigt. Das lässt der FED gerade viel Spielraum in der Leitzinsfrage.

Die Aussicht auf eine schnelle Rückführung der Überschußliquidität belastet die Aktienmärkte überproportional.

In einem ersten Schritt werden die Bewertungen der Technologieunternehmen angepasst. Reflexartig suchen die Marktteilnehmer ihr Heil in sog. Value-Aktien. “Diese Unternehmen verdienen Geld und werden auch im nächsten Jahr steigende Erträge ausweisen”, lautet das neue Narrativ. Es liegt in der Natur der Sache, dass die Dividendenrenditen in dem Maß sinken, wie die Attraktivität langweiliger Value-Unternehmen zunimmt.

Besonderes Interesse erfahren Unternehmen mit einer angemessenen Preismacht. Diese können gestiegene Material- und Arbeitskosten an ihre Kunden weitergeben. Die Gewinnmargen sind wenig zins- und konjunktursenitiv. Das rechtfertigt mindestens stabile Marktpreise.

Es ist bereits absehbar, dass diese Fluchtassets in einer zweiten Verkaufswelle einer ernsthaften Probe unterzogen werden. Ein großer Bewertungsunterschied zwischen den konservativen »Fluchtassets« und soliden Technologiewerten ist einfach nicht stabil. Hieronymus erwartet nach einer technischen Erholung auch im Februar bröckelnde Marktpreise.

In der abgelaufenen Woche sanken die Nasdaq-Composite-Aktien durchschnittlich um 7,5 Prozent. So stark, wie zuletzt im März 2020. Weil Technologiewerte auch im S&P-500 ein hohes Gewicht haben, sank der Preis dieses Marktbarometers um 5,7%. Globale Aktienpreise verbilligten sich im Wochenverlauf um 4,9 Prozent.

Erneuerbare Energien

Am vergangenen Donnerstag veröffentlichte Gamesa, der spanische Hersteller von Windkraftanalagen, eine neue Gewinnwarnung. Das Management bereitet die Finanzmärkte auf einen Umsatzrückgang von 9 Prozent vor. Das Unternehmen weist das dritte Jahr in Folge operative Verluste aus.
Der Aktienpreis hatte bereits sich bereits vor der Gewinnwarnung seit dem Jahreswechsel 2020/2021 halbiert.

Wenig überraschend setzte sich der Preisverfall ungebremst fort.

Gamesa ist Opfer (zu) global gespannter Lieferketten, verzögerter Projektplanungen und des harten Wettbewerbs mit dänischen, chinesischen und indischen Konkurrenten.

Abbildung 1: Preisverlauf der Siemens Gamesa

Gamesa ist in guter Gesellschaft. Hersteller der Infrastruktur erneuerbarer Energien (Solapanel, Windräder) operieren in einem schwierigen Marktumfeld. Deren Marktpreise sind deutlich zurückgekommen.

Dabei sollten sie die großen Profiteure der Transformation der Industriegesellschaften sein. Es liegt im gesellschaftlichen Interesse, die Energiewende mit eigener Wertschöpfung zu gestalten. Statt dessen lässt die Politik es zu, dass sich die Unternehmen kannibalisieren.

Gleichzeitig öffnet man die Kapitaltore für die »Übergangstechnologien«, Atom und Gas. Anstatt den Ausbau der Windkraft konsequent zu fördern und dem Kapitalmarkt klare Signale zu senden, gibt man den Investoren einen Strauß an Investmentopportunitäten mit kurzfristigen Ertragsvorteilen für fossile Projekte.

Wer erinnert sich noch an ambitionierte europäische Solarzellenhersteller? Sie wurden Opfer eines fehlgeleiteten neoliberalen Weltbilds der um die Jahrtausendwende regierenden sozialdemokratischen Regierungen in London, Paris und Berlin. Den verbliebenen europäischen Windkraftherstellern droht im gegenwärtigen Zeitgeist des wiederum linken politischen Spektrums das gleiche Schicksal. Es ist fast zum Verzweifeln: Konservative Kräfte verzögerten jahrzehntelang alle Veränderungen im Energiemarkt, fortschrittliche Regierungen haben zwar gute Vorsätze, sie scheitern reproduzierbar an Inkompetenz.

Emerging Markets

In den Emerging Countries gab es kaum geldpolitische oder fiskalische Geldspritzen. Aktiennotierungen sind nicht aufgebläht. Man könnte auf die Idee kommen, daraus eine potenzielle Outperformance dieser Länder-Aktienindizes abzuleiten.

Es gibt einen Haken: Aktiennotierungen von Emerging Countries sind zinssensitiv, sie reagieren bereits im Vorfeld einer Zinserhöhung in den USA mit Risikoaufschlägen. Wenn die US-FED, wie mehrheitlich antizipiert, bis zum Herbst die Leitzinsen um einen Prozentpunkt anhebt, sinken die Notierungen in den Schwellenländern.

Die Zinssensitivität ist dem Abzug von Liquidität geschuldet. Steigen die Marktzinsen in den USA, fließt Kapital in den Dollarraum. Der Kapitalfluß speist sich aus Verkäufen von EM-Anleihen und -Aktien. Die Finanzierungskonditionen in den Schwellenländern verschlechtern sich, höhere Fremdkapitalkosten belasten die Ertragskraft der Unternehmen.

Ein blinder Kauf von Emerging-Market-Indizes ist also keine Antwort auf die Zinserhöhungen in den Industriestaaten. Emerging Markets mit Sonderentwicklungen sind aber sehr wohl interessant.

Chile

Auch Chile hat sich für einen Regierungswechsel entschieden. Gabriel Boric, ein ehemaliger Studentenführer, ist inzwischen in Amt und Würden. Nach einem holprigen Start setzt er nun glaubhaft eine moderne sozialdemokratische Agenda auf. Zuletzt berief er den renommierten (konservativen) Chef der chilenischen Notenbank zum Finanzminister. Das Gespenst eines marxistischen Durchmarsches und sozialer Revolten hat sich verflüchtigt.

Das Ergebnis: Der Peso gehört zu den am Besten performenden EM-Währungen.

Abbildung 2: Preisverlauf Santiago Stock Index

Das Chartbild des nationalen chilenischen Aktienindex unterscheidet sich deutlich von den verzerrten Marktpreisen in den Industriestaaten. Keine Frage: Investitionen sind auch hier mit erheblichen Risiken behaftet.
Boric will das kapitalmarktbasierte Rentensystem zurückfahren. Die nationalen Aktienrentenpläne waren in der Vergangenheit eine verläßliche Preisstütze für chilenische Bluechips. Steigende Löhne gehen zulasten der Unternehmenserträge. Sie belasten, wie auch die Aufwertung des Peso, die Wettbewerbsfähigkeit im Export. Das gilt sicherlich nicht für den Kupferexport. Da die Minen größtenteils verstaatlicht sind, profitiert der Aktienindex nur mittelbar von den Erlösen. Aus der Perspektive eines Aktienengagements interessanter sind der Wein-, Obst- und Gemüseexport, hauptsächlich nach China. Der chilenische Aktienindex bildet aber – auch als Ergebnis der systematischen Investitionsstrategie des chilenischen Staatsfonds – im wesentlichen die Entwicklung der lokalen Ökonomie ab. Das isoliert die Marktpreise von den oben beschriebenen Belastungsfaktoren im Zuge steigender Marktzinsen in den Industriestaaten.

Eine kleine Position in chilenische Aktien hat aktuell einen defensiven Charme.

Auslaufmodell SPAC

»Peak SPAC«, war der Titel eines Wochenberichts im April 2021. Rückblickend hätte Hieronymus den Zeitpunkt nicht besser treffen können. Die Marktpreise für SPAC’s als Anlageklasse hatten bereits ihren Zenit überschritten.

Zurückgehende Marktpreise für bereits börsennotierte SPAC’s hinderten die Königsmacher im Hintergrund freilich nicht daran, Investoren mit immer neuen Börsengängen in windige Spekulationen zu locken. Zum Jahresende nutzten selbst Bitcoin-Miner dieses Instrument für übereilte Börsengänge mit der Möglichkeit eines Exits für bisherige Investoren.

Der Dienstleister Spac Research zählte 2021 insgesamt 199 SPAC-Merger.

  • 15 SPAC’s weisen seit dem Merger eine positive Performance aus
  • 90% der börsengelisteten Firmen notieren im Januar 2022 unter dem Emissionspreis von 10 $.
  • Die durchschnittliche Performance seit dem Börsengang: -40 %.
Abbildung 1: Preisverlauf eines SPAC-Index im Vergleich zum S&P 500 (Quelle: Financial Times)

Nun scheint die Party definitiv zu Ende zu sein, zumindest in den USA. Von Januar bis November 2021 gaben drei SPAC’s das eingezahlte Geld an die Investoren zurück, weil kein Merger zustande kam. Im Dezember allein schlossen sich fünf SPAC’s an. Der Trend setzte sich im Januar fort: sieben weitere SPACS schlossen bislang ihre Pforten.

SPAC’s sammeln zuerst Geld von Investoren ein, in der Regel 10 $ pro Aktie. Sie versprechen, binnen 18 Monaten einen geeigneten Übernahmekandidaten zu finden. Hier erfolgt ein Investment, anschließend ist das Unternehmen an der Börse gelistet. Die Aktionäre partizipieren an der zukünftigen Wertschöpfung. Das ist zumindest die Idee.
Aktuell werfen SPAC’s das Handtuch, die im 2. Halbjahr 2020 gegründet wurden.

Zukünftig solide Geschäftsmodelle?

Wer erinnert sich noch an Gary Cohn? Er war einer der wenigen Berater Donald Trump’s, der sich frühzeitig aus dem Irrenhaus der Trump-Administration zurückzog. In der Zwischenzeit hat er ein SPAC gegründet und vermarktet nun seinen Coup: Im ersten Halbjahr 2022 ist ein Merger mit der tschechischen Allwyn Entertainment verabredet. Allwyn ist ein Glücksspielunternehmen. Man besitzt Lotterielizenzen in Tschechien, Österreich, Griechenland und Italien. 2023 wird die Lizenz für das britische Lotto versteigert. Da will Allwyn mit Hilfe der Kapitalspritze durch das SPAC mitmischen.

Ressourcen

  • Spac kings lose their touch, FT 21.01.2022
  • Rising number of blank-cheque companies call it quits before listing, FT 20.1.2022
  • Latin America’s currencies signal economic damage despite commodities boom, FT 17.1.2022