Der Wal im Haifischbecken

Stuttgart, 5. September 2020.

Am 29. Dezember 1989 kosten zwei Quadratmeter um den Kaiserpalast in Tokio so viel wie alle Grundstücke in Kanada zusammen. Nach Jahren ununterbrochener Spekulationsexzesse ist der Kapitalismus in Japan gerade dabei, sich abzuschaffen. Zum Jahreswechsel 1989/90 weiss dies nur noch niemand. Die Meisten schauen zuversichtlich ins neuen Jahrzehnt. Die bis dato größte Spekulationsblase platzt, als die Notenbank ein paar Monate später beginnt, die Leitzinsen anzuheben.

Zaitech!

Vorangegangen war eine Periode massiven Financial Engineerings.

In den 1980er Jahren wächst die japanische Wirtschaft kontinuierlich mit 4% pro Jahr,
die Wirtschaftsleistung der Inselrepublik im Pazifik erreicht die der USA. Die Börsenpreise steigen ohne Unterlass, allein von 1980 bis 85 um 75 Prozent.

Life is easy, Money cheap. Zaitech!

Weil Unternehmen wie Sony, Hitachi oder Sharp so unendlich prosperieren sind Investoren bereit, ihnen zu sehr günstigen Konditionen Geld zu leihen. Die Renditen für Unternehmensanleihen sind extrem niedrig. Kluge Köpfe in den Finanzabteilungen entwickeln ein Rezept zum Gelddrucken: Sie emittieren Unternehmensanleihen und tragen die eingenommenen Gelder direkt zu ihren Hausbanken. Die bieten für Termineinlagen einen Zins von bis zu 8 %. Mit der Zinsdifferenz kann man ungehemmt spekulieren. Zaitech! wird zum geflügelten Wort.

Im Bewußtsein, dass die Unternehmen mit den Zinseinnahmen eigene Aktien kaufen und die Japan AG für stetiges Wirtschaftswachstum sorgt, steigen Spekulanten im im großen Stile ein. Die Hausse nährt die Hausse, nährt die Hausse, usw. und treibt die Marktpreise in absurde Dimensionen.

Mit Optionsscheinen reich werden!

Unterhält man sich heute mit den Spekulanten der 1980er Jahre über die Blasenentfaltung in Japan, dann werden die Augen immer noch feucht. “Wir haben immer wieder Optionsscheine gekauft, immer wieder und immer mehr.”
Optionscheine sind verbriefte Long-Options. Sie ermöglichen eine gehebelte Wette auf steigende (Call-Optionsscheine) und fallende (Put-Optionsscheine) Aktienpreise. Man setzte beispielsweise 1.000 DM mit einem Hebel von 20 ein und erhielt nach vier Wochen 2.000 DM zurück, wenn die Aktie um 5 Prozent gestiegen war. Ein totsicheres Geschäft, wenn man nur den Emissionskalender für Unternehmensanleihen im Blick hatte. (Das fast niemand der damaligen Spekulanten den gefühlten Reichtum sichern konnte, ist eine andere Geschichte.)

Es wurden nur Wetten auf steigende Kurse angenommen

Jedermann konnte die Optionsscheine damals über die Hausbanken kaufen. Es gab allerdings nur die Call-Variante. Die Banken machten sich nicht mehr die Mühe, Put-Optionsscheine zu emittieren. Niemand mit klarem Verstand spekulierte auf fallende Aktienpreise in Tokio.

Dies hatte gewichtige Konsequenzen. Die Erträge für die Optionsscheine fielen nicht vom Himmel. Und die emittierenden Banken waren auch damals keine Wohlfahrtsunternehmen. Ihre Aufgabe bestand in der Vermittlung der Spekulationsopportunitäten an ihre Kunden. Sie selbst sollten und wollten keine Risiken eingehen, eigentlich.

Wenn eine Bank Optionsscheine herausgibt, geht sie immer auch ein risikoabsorbierendes Gegengeschäft ein. Call-Optionsscheine kann man durch einen gleichzeitigen Kauf einer Aktie risikofrei emittieren. Jede größere Emission eines Optionsscheins zieht deshalb einen entsprechenden Positionsaufbau bei der emittierenden Bank nach sich, was die Marktpreise zusätzlich beflügelt.

Problem: kurzfristige Preiskorrekturen

Was aber, wenn zur Laufzeit der Optionsscheine eine Marktkorrektur unbekannter Intensität und zeitlicher Ausdehnung einsetzt?
Die Spekulanten haben dann wertlose Optionsscheine in ihren Depots und müssen ihren Wetteinsatz abschreiben. Die Banken stehen jedoch plötzlich im Risiko und sind ggf. gezwungen, in die fallenden Marktpreise hinein, größere Aktienpakete abzustoßen.

Ein Beispiel: In Erwartung steigender Preise wurde bei einem Aktienpreis von 50 ¥ ein Call-Optionsschein mit einer Laufzeit von 12 Monaten emittiert, der dem Inhaber zum Erwerb einer Aktie zu 60 ¥ berechtigt. Der Optionsschein kostet dann etwa 3,5 ¥. Falls es der Bank nicht gelingt, genausoviele Put-Optionsscheine zu emittieren, muss sie die Marktrisiken durch Aktienkäufe kompensieren.

Angenommen, die Aktie steigt in den folgenden 9 Monaten tatsächlich über 60 ¥. Die Bank hätte dann pro emittierten Optionsschein eine Aktie als Sicherheit im Depot, die sie zur Fälligkeit der Papiere veräußert. Kostet die Aktie beispielsweise 70 ¥, bekommt der Spekulant 10 ¥ ausgezahlt. Die Bank kompensiert den Spekulanten mit dem Ertrag nach der Veräußerung der Aktie.

Nun fällt der Aktienkurs plötzlich unter 60 ¥. Die Optionsscheine würden wertlos verfallen. Die Notwendigkeit des Vorhaltens einer eigenen Aktienposition entfällt. Mehr noch: Die Bank trägt nun ungewollt das komplette Aktienrisiko. Fällt der Aktienpreis weiter, ist die Bank schon aus regulatorischen Gründen gezwungen, die Bestände abzustoßen, egal ob die Preisrückgänge nur temporär sind oder nicht. Damit verstärkt sich der Preisdruck auf die Aktie.

Gleiches passiert, wenn die Aktie nach einer gewissen Zeit wieder über 60 ¥ steigt. Die Bank ist gezwungen, ihre Absicherungsposition wieder aufzubauen, was den Aufwärtstrend nochmals befeuert.

Insgesamt schwanken Titel mit einem asymmetrischen Optionshandel deutlich stärker, als normale Aktien.

Softbank – der Wal

Im März 2020 kündigte Softbank an, Beteiligungen im Wert von 41 Mrd. $ zu veräußern. Das Geld sollte zum Rückkauf eigener Aktien und zur Schuldentilgung verwendet werden.
Tatsächlich erwarb man für 18 Mrd. $ eigene Aktien und stützte so – einigermaßen erfolgreich – deren Marktpreis. Der Aktienpreisverlauf ist trotzdem unbefriedigend, wenn man die Maßstäbe erfolgreicher Beteiligungsgesellschaften anlegt.
Mag sein das dies zur Entscheidungsfindung beitrug. Fakt ist: Es ist Softbank abermals gelungen, alle zu überraschen.

Als die die US-Börsenaufsicht SEC rotinemäßig meldepflichtige Umsätze aus dem Juli und Anfang August veröffentlichte, platzte die Bombe. Die FT zählte eins und eins zusammen und enttarnte die Optionshändler, die seit August unter dem Pseudonym »Nasdaq Whale« die größten jemals verzeichneten Optionspositionen aufgebaut hatten als Mitarbeiter der Softbank.. sie hatten allein im August für mindestens 2 Mrd. $ Call Optionen auf Amazon, Alphabet, Apple und Tesla gekauft.
Hieronymus wunderte sich in den vergangenen Monaten immer wieder über extreme Kennzahlen für US-Optionen. Auffällig war die Dominanz offener Call-Optionen und zusätzlich eine extreme Fokussierung auf ganz wenige Einzelwerte. Dies kann zu einem Gutteil auf die Spekulation von Softbank zurückgeführt werden. Da das Unternehmen keine Bank ist, darf man auch außergewöhnliche Risiken eingehen.

Softbank hat sich ins Haifischbecken begeben, sich zunächst als Walhai getarnt. Nun ist die Maske gefallen und erste Haie greifen nach der vermeintlich leichten Beute.

Kaum war die Meldung über die spekulativen Wetten der Softbank raus, koordinierten die Haie ihre Angriffe. Die gehypten Werte wurden massiv abverkauft¹. Wenn die Verkaufsvolumina groß genug sind, kann der Trend umgekehrt werden. Da man die Ausführungs- und Einstandspreise der spekulativen Positionen nicht kennt, spekuliert man gemeinschaftlich darauf, dass Softbank und mögliche Trittbrettfahrer im Zuge einer scharfen Korrektur ihre Positionen mit Verlust abstoßen müssen, was definitiv zu Folgeverkäufen der beteiligen Banken führt. Die Partnerbanken der Softbank halten derweil mit PR-Artikeln dagegen. So geistern Spekulationen durchs Netz, wonach die Strategie mindestens bis zum Jahresende mit Volldampf fortgeführt wird. Weiter steigende Marktpreise seien deshalb zwingend.

Das entbehrt nicht einmal einer Logik. Parallel zum kometenhaften Preisanstieg der großen US-Technolologieunternehmen stiegen nämlich die Wetteinsätze auf einen Wahlsieg Donald Trumps. Die beiden Kandidaten liegen in den Wettbörsen inzwischen gleich auf. Ein Wahlsieg der Republikaner ohne einen robusten Aktienmarkt ist kaum vorstellbar. Eingefleische Trump-Unterstützer sind aufgerufen, Aktien oder Call-Optionen auf die Technologie-Monopolisten zu kaufen, als patriotischen Akt und erste Hilfe für den attackierten Wal, respektive D.T.

Um in der Mythologie des Wals im Haifischbecken zu bleiben:

Der Wal hat sich zu erkennen gegeben. Nun versuchen die Haie ihm zunächst große Stücke zu entreißen. Dieser wehrt sich mit kräftigen Schwanzschlägen, die für Haie tödlich sein können. Ausgang offen.

The Show must go on

In den 1980ern gab es keine Möglichkeit, Spekulanten von einseitigen Wetten auf weitere Preisanstiege an der Börse in Tokio abzuhalten. Genausowenig ist es heute möglich Softbank und anderen Hedge-Funds zu untersagen, mit ungleich größeren Summen auf eine weitere Hausse in den USA und einen Wahlsieg von Trump zu wetten. Allein Softbank hat noch mindestens 10 Mrd. $ in der Kriegskasse, hat also gerade ein Fünftel am Markt platziert. Da selbst Softbank erst kürzlich die meldepflichtige Schwelle überschritten hat und unbekannt ist, in welchem Außmaß außerbörsliche Wetten eingegangen werden, ist es pure Spekulation, wie groß das republikanische Spekulations- und Unterstützungsnetzwerk tatsächlich ist. Möglicherweise stehen die üblichen Verdächtigen (Mercer, Kohl, Heritage Found., etc. ) im Wahlkampf unter besonderer Beobachtung und man hat deshalb die japanische Softbank vorgeschickt.

Die Konsequenzen für den Gesamtmarkt zeigen sich insbesondere im Anstieg der Volatilitäten. Das besondere diesmal: Marktpreise und Volatilitäten stiegen zuletzt synchron. Zuletzt geschah dies 2018. Damals folgte diesem Muster mit einem Abstand von etwa zwei Monaten eine Korrektur über 20 Prozent. In zwei Monaten wählen die US-Amerikaner zufällig ihren Präsidenten …

Bevor wir uns hier in Verschwörungstheorien verlieren:

Konsequenzen für die Geldanlage in Aktien

Grundsätzlich hält das Negativzinsumfeld an. Investments in Aktien bleiben wohl noch eine Weile Alternativlos.

• Finger weg von Technologietiteln
• Nur selektiere Investments in den USA
• Eine Sektorrotation in derzeit preiswerte, offensichtliche Pandemieverlierer ist wahrscheinlich.
• Tourismus, Mischkonzerne, Einzelhandel, ggf. auch Chemie erscheinen wenig Korrekturgefährdet und bieten sich als Sektoren des Herbstes an.
• Fokus auf Europa, da hier mangels Masse (fehlende Technologiewerte) kaum Verzerrungen durch spekulative Optionskäufe gibt.

Die Woche an den Finanzmärkten

• Volkswagen SPAC.
  Vor zwei Wochen waren Special Purpose Acquisition Company’s (SPAC) der Schwerpunkt des Wochenberichts. Diese Woche ging die halbstaatliche Volkswagen AG in die Offensive. 2018 hatte VW 300 Mio. $ in QuantumScape investiert. Es handelt sich um einen Spin-Off der Universität Standford. Ein Batteriehersteller, der verspricht, dass E-Golf’s bis zu 750 Kilometer mit einer Batterieladung fahren können.
  Nun kaufte sich das SPAC Kensington Capital Acquisition ein. Das Ziel ist eine Börsennotierung zum Jahresende. Hierfür soll eine weitere Kapitalerhöhung vorgenommen werden. Weitere Ankerinvestoren sind neben VW:Jeff Bezos (Amazon), Jack Maa (ehemals Alibaba) und Michael Bloomberg. Es wird eine Marktkapitalisierung von 3 Mrd. $ angestrebt. Die in der Entwicklung befindlichen Feststoff-Lithiumbatterien werden frühestens 2030 Marktreif sein. VW bleibt größter Investor.
  Der Erfolg dieser Unternehmung ist keinesfalls garantiert. Während asiatische Batteriehersteller prosperieren ging die amerikanische A123 Systems, dessen IPO im Jahr 2009 enthusiastisch an der Börse gefeiert wurde, bereits 2012 pleite.
  Dieser SPAC-IPO reiht sich ein in eine Armada SPAC-Engagements bei Zulieferern für E- oder H-Mobile. Unsere Watchlist umfasst Luminar (SPAC: GMHI ), Nikola( NKLA ), Lordstown (SPAC: DPHC), Fisker (SPAC: SPAQ), Hyliion (SPAC: SHLL)

• Elephantenhochzeiten.
  (Heute haben wir es mit Tieren …) Zwei Großfusionen wurden angekündigt. Zum einen will der Entsorgungsspezialist Violia den Wasserversorger Suez übernehmen. Zum anderen greift die Bankia zur Ciaxa Bank. Die Bankenfusion wird vom Markt wohlwollend aufgenommen. Sie könnte eine Konsolidierungswelle im Sektor einleiten. Die Fusion der beiden CAC40-Unternehmen wird dagegen kritisch gesehen. Nicht weil diese nicht sinnvoll ist. Bei Suez stehen offenbar zu viele Führungskräfte den anvisierten Synergien im Weg. Gegen diesen organisierten Widerstand kann keine Fusion gelingen.

• Laos unmittelbar vor dem Staatsbankrott.
  Das kleine Land am Mekong leidet unter fehlenden Überweisungen von Laoten, die im Ausland leben und arbeiten. Die Währungsreserve des Landes ist auf 864 Mio. $ gesunken. Das Land muss aber in den nächsten 24 Monaten Anleihen im Volumen von mehr als einer Milliarde Dollar zurückzahlen.
  In der Vergangenheit sprangen Investoren aus Thailand dem Land zur Hilfe. Der Kapitalmarkt dort ist pandemiebedingt jedoch ausgetrocknet. Inzwischen sind die Probleme so offensichtlich, dass es wenig wahrscheinlich ist, dass es gelingt, nach einer Wiederbelebung in Thailand dort Anleihen zu akzeptablen Konditionen platzieren zu können.

• Rocket Internet: Rückzug von der Börse.
  2007 hatten zwei Brüder eine geniale Idee: Wir kopieren einfach erfolgreiche Geschäftsmodelle von Onlinefirmen, begleiten diese bis zum Börsengang und nehmen dann den Profit mit. So entstand z.B. Zalando. 2014 ging man mit diesem Geschäftsmodell an die Börse: Rocket Internet war geboren.
  2020 hat sich dessen Börsenpreis halbiert. Man hat viel begonnen, kaum eine Idee wurde jedoch erfolgreich öffentlich platziert. Die Erträge sprudelten entsprechend schlecht.
  Nun zieht man die Reißleine. Am 24. September erfolgt das Delisting zu 18.57 €. Der IPO-Preis betrug 42.50 €.