Die Transformation von Geld zu Wirtschaftswachstum

Stuttgart, 8. August.

Der Wochenbericht 26 befasste sich eingehend mit der Entwicklung der Staatsverschuldung. Die Konsensmeinung in Europa und weiten Teilen der Welt stellt neben dem Management der aktuellen krisenhaften Entwicklung die Frage nach der langfristigen Schuldentragfähigkeit in den Vordergrund.

Bereits im Wochenbericht 16 (Die Mühen der Ebene) wies Hieronymus auf den unproduktiven Charakter der Staatshilfen aus dem März und April hin. Die staatlichen Hilfsprogramme sind nicht auf die Erzielung hoher Renditen ausgelegt. Es ging und geht vielmehr darum, Notsituationen abzufedern.

Das wahrscheinlichste Zukunftsszenario ist eine Periode steigender Steuerlasten. Die Mehrheit der Volkswirte (außerhalb der USA) nehmen
Abschied vom Regime stetig sinkender Steuerlasten. Die FT bringt es wie folgt auf den Punkt:

In den USA hält sich jedoch hartnäckig eine abweichende Lehrmeinung.

Die Kunst der Prognose

Die Geldmenge M2 umfasst das umlaufende Bargeld, Sichteinlagen (Giro-, Tagesgeldkonten) und kurzfristig (max 3 Monate) angelegtes Geld. Sie dient als Messgröße des volkswirtschaftlich aktiven Kapitals einer Volkswirtschaft. Bis zur Jahrtausendwende betrug die Geldmenge M2 etwa die Hälfte des GDP. Höhere Werte wurden als Einladung zur Ausbildung von Inflation angesehen. Seit dem Platzen der Dot.Com-Blase stimulieren die Notenbanken die nationalen Ökonomien durch niedrige Zinssätze. Ohne die Inflation anzuheizen erreichte die Geldmenge M2 2019 in den USA ca. 70 Prozent des Brottoinlandprodukts.

Die Abb. 1 zeigt schön die Ausweitung der Geldmenge in jeder Rezession seit 1980. Sie ist das Ergebnis der immer gleichen keynesianischen Krisenantwort.

Die Graphik zeigt die Intensität des jüngsten geldpolitischen Impulses. Die Geldmenge M2 ist über Nacht von 70 auf 95 Prozent des Bruttoinlandsprodukts gestiegen. Mainstream-Ökonomen plädieren nach konjunkturellen Stimulie-Programmen regelmäßig auf eine geldpolitische Straffung, um die Überschußliquidität »wieder einzusammeln«. Bis 2007 folgten die Notenbanken diesen Forderungen. Dann begann Ben Bernanke mit seinen Quantitaive Easing-Programmen. Dies gab und gibt einer Gruppe neomarktorientierter Ökonomen Auftrieb, die eine Ausweitung des Wirtschaftswachstums um jeden Preis propagiert. Es ist unklar, ob diese Schule im trump’schen Amerika inzwischen die Mehrheitsmeinung stellt. Für die Rating-Agentur Moody’s ist dies jedenfalls Realität. Der jüngste »Credit Markets Outlook« (6.August) ist mit Liquidity Surge Hints of More Upside Surprises übertitelt.

Es gilt das Mantra:

Erhöht sich die Geldmenge M2, folgt eine liquiditätsgetriebene Ausweitung der wirtschaftlichen Aktivität. Ausgehend von dem aktuellen Niveau der Geldmenge M2 lässt sich ex ante das zukünftige Wirtschaftswachstum extrapolieren.

• Will man das Verhältnis M2/GDP des Jahres 2019 wieder erreichen, ist ein Wirtschaftswachstum von 34 Prozent notwendig.
• Das Wachstumspotenzial ist nicht kurzfristig erschließbar.
• Moody’s traut den USA ein Wachstum von 6 % p.a. für die nächsten 6 Jahre zu.

_ Hieronymus fügt hinzu

• Eine Absenkung der Geldmenge M2 ist keine Option.
• Inflation als mögliche Systemantwort wird ignoriert.

Moody’s entwickelt ein Szenario mit einem äußerst positiven Ausblick für die Kapitalmärkte. Diese haben die Aufgabe, die Überschußliquidität in der Breite zu verteilen. In dieser Logik ist die aktuelle Massenarbeitslosigkeit der Schlüssel zum Erfolg. Schließlich ist ein so hohes Wirtschaftswachstum nicht ohne eine adäquate industrielle Reservearmee möglich.

Vorbild Japan?

Seit dem Zusammenbruch des Immobilienmarkts im Jahr 1992 stützt die Bank of Japan mittels einer expansiven Geldpolitik die Konjunktur.

Das Jahr 1992 stellt eine Zäsur dar. Bis dahin stieg die Geldmenge M2 proportional zum Wirtschaftswaschstum. Dann platze die Immobilienblase in Tokio und die Zentralbank benutzte die Gelmengensteuerung als Konjunkturinstrument. Inzwischen ist die Geldmenge M2 in Japan doppelt so groß, wie das GDP. Eine nachhaltige Steigerung des Wirtschaftswachstums ist jedoch nicht feststellbar; allenfalls wurde die Konjunktur kurzfristig stimuliert und ein nachhaltiger Niedergang der Wirtschaftsleistung wurde vermieden.

Es ist also höchst fraglich, ob die positiven Annahmen einiger medienaffiner US-Ökonomen mehr sind, als wohl platzierte Hypothesen. In der nachrichtenarmen Sommerzeit können sie aber sehr wohl eine kurzatmige Sommerrallye stützen. In den letzten Wochen hat sich der US-Aktienmarkt wieder erkennbar von europäischen und auch asiatischen Märkten abgesetzt.

Trotz grassierender Pandemie steigen die Aktienpreise in den USA, während sie in Regionen der Welt, die die Pandemie einigermaßen unter Kontrolle haben, stagnieren. Diese Divergenz wird sich – so oder so – in den nächsten Wochen wieder zurückbilden. Aktuell stehen die Zeichen auf eine Konvergenz über Preissteigerungen im Rest der Welt. Die Überschußliquidität sucht sich ihren Weg in spekulative Assets.

Die Woche an den Finanzmärkten

• Argentinien: Restrukturierung unter Dach und Fach.
  Das Land leidet unter einer Inflation von 80 Prozent pro Jahr. Ab 2021 müssen 44 Mrd. $ vorrangiger IMF-Schulden getilgt werden. Die Zinslast von weiteren 65 Mrd. US-Dollar Verbindlichkeiten mit privaten Gläubigern war nicht mehr tragbar. Das Schatzamt stellte bereits im Februar die Zahlung von Zinsen ein. Das Land war wieder einmal Bankrott.
  Anders als 2001 (letzter Default) konnte eine chaotische Staatskrise vermieden werden. Es gab keine hektischen Regierungsumbildungen, keine Unruhen, keine Grenzschließungen. Statt dessen: harte Verhandlungen mit den Gläubigern.
  Nun hat man sich auf einen Schuldenschnitt auf 55 Prozent der Nominale geeinigt. Argentinien hat weiterhin Zugang zum Kapitalmarkt.

• USA: Wert der größten Kohlemine abgeschrieben.
  Peabody Energy, der größte Kohleverstromer der USA, hat den Buchwert der »North Antelope Rochelle« Mine im Powder River Basin im Bundesstaat Wyoming (dort werden 12 % der US-Produktion gefördert) um 1,4 Mrd. $ herunter gesetzt. Man erwartet angesichts des Preisrutsches bei regenerativen Energien keine steigenden Kohlepreise mehr.

• KKR: Kriegskasse prall gefüllt. Die Private Equity Gesellschaft KKR hat im jüngsten Quartalsbericht eine Cash-Position von 16 Mrd. $ ausgewiesen. Während der Pandemie ist das Beteiligungsgeschäft offenbar zum Erliegen gekommen.
  KKR dürfte nun verstärkt auf Einkaufstour gehen. Private Equity ist weiterhin das interessanteste Anlagesegment am geregelten Kapitalmarkt.